40億天價收購只貢獻431萬凈利,木林森已經出現實質性衰退

6月19日,木林森股份有限公司(證券簡稱:木林森,證券代碼:002745.SZ)發布公告稱,擬受讓公司實際控制子公司LEDVANCE GmbH持有的朗德萬斯照明有限公司100%股權。LEDVANCE GmbH是全球照明三巨頭之一的歐司朗旗下的通用照明業務,2017年被木林森率中國財團以40億天價成功收購。本次受讓股權意味著,木林森自2016年以來對朗德萬斯的收購,不僅畫上了完美的句號,還能更進一步管控朗德萬斯。那么,朗德萬斯對木林森的業績貢獻有多大呢?

木林森是一家以LED封裝及應用系列產品研發、生產與銷售業務為主營業務的光電企業。2019年4月2日,木林森發布了2018年年度報告,這份年報也是木林森與LEDVANCE GmbH(朗德萬斯集團,以下簡稱“朗德萬斯”)合并以來的首次并表,投資者們極為關注。

木林森收購朗德萬斯的過程可以說是一趟艱辛的旅程。2016年歐司朗發出標書之后,很多中國企業都在競標,木林森與IDG資本、義烏國有資本運營中心成立義烏和諧明芯股權投資合伙企業(有限合伙),通過其子公司和諧明芯(義烏)光電科技有限公司(以下簡稱“和諧明芯”)收購了朗德萬斯集團100%股份,從而獲得朗德萬斯照明有限公司控制權。

年報數據表明,朗德萬斯確實對木林森的營收貢獻醒目。2018年,木林森實現營收收入179.52億元,較2017年同期81.69億元的營收大漲119.76%;歸屬凈利潤為7.20億元,同比增長7.75%。但令人大跌眼鏡的是,木林森的當期扣非歸屬凈利潤僅2.14億元,與2017年5.25億元的扣非歸屬凈利潤相比大跌59.29%,名副其實的“慘遭腰斬”。同時,木林森對公司2019年的業績表現也不樂觀,據木林森6月5日發布的2019年半年度業績預告,本期歸屬凈利潤預期僅2.8~3.2億元,同比下降33.89%~42.15%。

比“扣非歸屬凈利潤大跌”更引人注目的是,木林森當期政府補助高達八億,甚至超出當期凈利潤金額。另外,對朗德萬斯作價40億的巨額收購效果也并不令人滿意,而木林森與關聯企業的關系也令人疑問多多。

政府補助趕超凈利潤,期間費用拖垮營收

據年報披露,2018年木林森計入當期損益的政府補助為8.14億元,同比大漲511.52%,而當期凈利潤為7.28億元,同比增長7.63%。也就是說,2018年公司獲得的政府補助竟然超過了當期凈利潤,為凈利潤的1.12倍。

同時,木林森的當期扣非歸屬凈利潤為2.14億元,僅占凈利潤的29.40%,在扣非歸屬凈利潤下跌超過一半的前提下還能實現凈利潤顯著增長,政府補助可真是功不可沒。

而在2016年和2017年,木林森計入當期損益的政府補助分別為3046.29萬元和1.33億元,占當期凈利潤的比例分別為6.28%和19.67%。相比2018年該比例超過了100%,2017年近20%的政府補助占比看起來合理許多。

年報顯示,當期非主營業務中的其他收益共計8.08億元,同比增長507.73%。來源包括資產性補助、產業發展補助、研發項目專項補助、稅收返還、財政獎勵和其他財政補助,分別為1904.57萬元、7.47億元、1370.42萬元、512.15萬元、709.61萬元和1693.16萬元,分別同比增長42.24%、618.43%、291.52%、814.39%、378.63%和88.52%,增幅都很驚人。

實際上,2018年木林森的業績表現在毛利率層面仍是良好增長的,當期毛利率為26.01%,同比增長4.99個百分點。分產品來看,木林森將其主營產品分為LED材料、成品和其他業務,三類產品當期的毛利率分別為18.20%、30.78%和5.18%,分別同比減少5.07、增加16.72、減少0.19個百分點。

其中唯一實現正增長的成品業務,其毛利率的大漲少不了來自主營家用照明燈具成品的朗德萬斯的助力。由于朗德萬斯的加入,當期成品業務的營收金額為113.89億元,同比增長568.75%,占營業收入的比例達到63.44%,而2017年成品業務占總營收的比例僅20.85%,相差42.59個百分點。

同樣因為朗德萬斯的加入,木林森2018年的境外收入大漲791.79%,達到103.83億元,占公司總營收的57.84%。境外地區的毛利率為31.53%,同比增長12.61個百分點;而境內地區的毛利率僅18.87%,同比減少2.85個百分點。可見,木林森收購朗德萬斯不僅是為了將業務重心從日漸下滑的傳統LED封裝業務中轉移出去,也是為了在競爭激烈的境內市場以外開辟新的市場。

在毛利率向好的前提下,是什么導致木林森要靠政府補助勉強維持凈利潤增長呢?仔細研究年報之后我們發現,木林森當期的主要問題是期間費用管理不當,尤其是銷售費用,當期達到22.85億元,占營收的比例高達12.73%,和上年同期的1.74億元相比要高出12倍有余。木林森的當期毛利潤在扣除期間費用之后僅剩4.79億元,占當期營收的2.67%。

這也導致木林森2018年的扣非凈利潤“慘遭腰斬”,僅剩2.14億元,而這一數字在2019年一季度進一步惡化為扣非凈利潤虧損,達到-5250.09萬元,比2018年一季度的-1432.14萬元的扣非凈利潤虧損增加了2.67倍。

從2015年到2018年,木林森的加權平均凈資產收益率分別為10.98%、11.64%、12.06%和8.89%,其走勢在2018年并表朗德萬斯之后突然下跌,與之前平穩增長的趨勢大相徑庭。而這一指標在2019年一季度進一步惡化,僅剩1.77%。

木林森在年報中解釋,由于收購朗德萬斯導致的工資、中介服務費、折舊辦公費、租金、運輸費、廣告宣傳費等增加,期間費用中的銷售費用和管理費用大幅增長,如此巨額成本的收購雖然為木林森帶來了營收的飛躍,但在收益方面似乎不是很理想。

40億收購標的首年僅貢獻431萬凈利潤

木林森在年報中聲稱“重大資產重組完成,與朗德萬斯的協同效應開始顯現”,可事實真是如此嗎?

2018年2月2日,木林森發布《發行股份及支付現金購買資產并募集配套資金暨關聯交易報告書》,宣布公司擬收購義烏和諧明芯股權投資合伙企業(有限合伙)子公司和諧明芯(義烏)光電科技有限公司(以下簡稱“和諧明芯”)100%的股權,從而獲得其子公司朗德萬斯的控制權,此次交易金額為40億元,預計將形成商譽14.25億元。

據年報顯示,這筆收購導致木林森的商譽中有高達17.43億元來自和諧明芯,占木林森商譽賬面總額的99.04%。而據年報中的主要控股參股公司分析顯示,2018年和諧明芯貢獻的凈利潤僅430.83萬元,占公司凈利潤的0.59%。考慮到和諧明芯為特殊目的公司(SPV),除間接持有朗德萬斯100%股權外不存在其他業務,我們可以將和諧明芯的凈利潤看作是朗德萬斯2018年實現的凈利潤。

也就是說,花費40億天價收購的朗德萬斯,在2018年僅貢獻了430.83萬元凈利潤,這和木林森宣稱的“協同效應開始顯現”恐怕相差甚遠。

凈利潤表現不如預期或許是因為并表首期攤銷的收購成本金額過于龐大,但實際上大幅增長的營業收入也未必稱得上“表現優異”。2017年,木林森實現營業收入81.69億元,而朗德萬斯官網顯示其2017財年的營業額為19億歐元,折合為人民幣約147億元,兩者合計約228.69億人民幣,遠超木林森2018年179.52億元的營業收入。

圖 1 朗德萬斯官網描述其2017財年營業額為19億歐元

關聯企業議價能力懸殊,或存利益沖突

據年報披露,木林森與其聯營企業開發晶照明(廈門)有限公司(以下簡稱“開發晶照明”)之間存在兩筆關聯交易。一方面,開發晶照明是木林森的第一大客戶,2018年木林森對其的銷售額達12.36億元,占公司年度銷售總額的比例為6.88%;另一方面,開發晶照明又是木林森的第四大供應商,2018年木林森對其的采購額為5.44億元,占年度采購總額的比例為3.86%。

而在關聯方應收應付款項方面,2018年木林森與開發晶照明相關的應收票據賬面余額為3962.64萬元、應收賬款余額為3.74億元,合計4.13億元,占2018年對開發晶照明的銷售額的比例高達33.44%。然而,當期木林森與開發晶照明相關的應付票據賬面余額為198.67萬元,且不存在關聯應付賬款,故2018年木林森對開發晶照明的應付項目余額占當期采購額的比例僅0.37%。兩相對比,我們不禁要問,木林森的議價能力怎么就這么弱呢?

年報中還披露了開發晶照明2018年的營業收入為29.60億元,其中來自木林森的收入占18.37%。查閱開發晶照明的官網可以發現,該公司擁有臺灣LED龍頭廠商晶元光電的專利授權,晶元光電制造的芯片正是木林森生產加工過程中的重要原材料,這也解釋了開發晶照明對木林森的供應商身份。

除此之外,開發晶照明的另外兩項主營業務分別是LED封裝和LED照明應用,而木林森的主營業務也是LED封裝和LED應用產品,其中LED應用產品以LED照明產品為主,兩者業務范圍幾乎完全一致。開發晶照明與木林森的主營業務和產品如此重疊,恐存在利益沖突。

40億天價收購只貢獻431萬凈利,木林森已經出現實質性衰退
圖 2 開發晶照明的業務范圍

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